1月3日，中國銀保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于推動銀行業(yè)和保險業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》（銀保監(jiān)發(fā)〔2019〕52號），對信托公司提出“回歸‘受人之托、代人理財’的職能定位，積極發(fā)展服務(wù)信托、財富管理信托、慈善信托等本源業(yè)務(wù)”的高質(zhì)量發(fā)展要求。資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)作為一類重要的服務(wù)信托業(yè)務(wù)，近年來也實現(xiàn)了快速增長。2019年信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)規(guī)模創(chuàng)歷史新高，從2019年發(fā)展特點來看，未來信托資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在規(guī)模增速、市場結(jié)構(gòu)和盈利模式等方面均有較大發(fā)展空間。

一、信托公司參與資產(chǎn)證券化的市場潛力巨大

從2019年情況來看，信托公司參與新發(fā)行和存量的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)規(guī)模均快速增長。信托公司參與新發(fā)行的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)方面，2019年，信貸CLO共182單金額合計9634.59億元；ABN共249單金額合計2898.04億元；新發(fā)行信托公司擔(dān)任計劃管理人的企業(yè)ABS共10單金額合計74.50億元；以信托受益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的企業(yè)ABS共57單金額合計808.56億元。

信托公司參與的存量資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)方面，截至2019年底，信貸CLO存量規(guī)模達到1.44萬億，同比增長31%；ABN存量規(guī)模達到3729.24億元，同比增長120%；以信托受益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的企業(yè)ABS存量規(guī)模達到1647.17億元，同比增長18.99%。

未來，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)市場規(guī)模仍將繼續(xù)擴大，業(yè)務(wù)機會也將不斷涌現(xiàn)。一方面是政策支持，監(jiān)管機構(gòu)陸續(xù)下發(fā)多項鼓勵資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展的監(jiān)管政策，同時嚴(yán)監(jiān)管逐漸形成資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的規(guī)范機制；另一方面是增量和存量機會眾多，我國宏觀經(jīng)濟的持續(xù)穩(wěn)健增長，為各類金融業(yè)務(wù)包括信托資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)尋找增量資產(chǎn)提供了支撐，部分領(lǐng)域?qū)Υ媪抠Y產(chǎn)提質(zhì)增效的要求，例如國企改革涉及的央企資產(chǎn)證券化要求等，也為信托資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)挖掘存量優(yōu)質(zhì)基礎(chǔ)資產(chǎn)提供了巨大的發(fā)展機遇。

二、信托公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)高速增長

從2019年情況來看，信托公司參與的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)增速更快。具體來看，新發(fā)行ABN和企業(yè)ABS增速較新發(fā)行信貸CLO更快。新發(fā)行信托資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，信貸CLO規(guī)模最大，ABN次之，信托公司擔(dān)任計劃管理人的企業(yè)ABS則剛剛起步。新發(fā)行信貸CLO規(guī)模在經(jīng)歷2017、2018年超過50%的增速后，2019年增速放緩至個位數(shù)。ABN自2016年得到監(jiān)管鼓勵以來保持高速增長，2016年以來新發(fā)行規(guī)模年復(fù)合增速達到159%。新發(fā)行信托公司擔(dān)任計劃管理人的企業(yè)ABS則全部由華能信托貢獻，華能信托2018年共1單規(guī)模2億元，2019年則實現(xiàn)10單規(guī)模合計74.5億元。

未來，信托公司將繼續(xù)利用好在ABN業(yè)務(wù)的壟斷優(yōu)勢、企業(yè)ABS業(yè)務(wù)中的SPV優(yōu)勢，以及不斷獲取業(yè)務(wù)資格進入企業(yè)ABS領(lǐng)域，在企業(yè)資產(chǎn)證券化領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)持續(xù)高速增長。

一是企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)市場潛力巨大。一方面是ABN作為一類重要的企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)已經(jīng)崛起，近幾年連續(xù)實現(xiàn)超高速增長。另一方面是企業(yè)ABS業(yè)務(wù)市場潛力巨大。一是資產(chǎn)證券化市場中，截至2019年底，信貸CLO、企業(yè)ABS、ABN累計發(fā)行規(guī)模分別為2.37萬億、2.25萬億和0.46萬億，存量規(guī)模分別為1.44萬億、1.77萬億和0.37萬億，企業(yè)ABS業(yè)務(wù)累計發(fā)行規(guī)模接近信貸CLO，存量規(guī)模居于市場第一，同時2019年新發(fā)行企業(yè)ABS規(guī)模接近1.11萬億，新發(fā)行規(guī)模也已經(jīng)居于市場第一。

二是信托公司在ABN業(yè)務(wù)方面擁有壟斷地位，擁有開展企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的先天優(yōu)勢。三是未來會有更多信托公司爭取企業(yè)ABS業(yè)務(wù)資格，以及通過發(fā)揮作為SPV的制度優(yōu)勢，信托公司將更大力度參與到企業(yè)ABS業(yè)務(wù)。

三、信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中基礎(chǔ)資產(chǎn)的重要性更加凸顯

從2019年情況來看，信托公司增量和存量資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)類型豐富，同時對基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)控要求進一步提高，底層分散和資質(zhì)較好的基礎(chǔ)資產(chǎn)更受青睞。

一是新發(fā)行基礎(chǔ)資產(chǎn)類型豐富。信貸CLO基礎(chǔ)資產(chǎn)情況方面，2019年新發(fā)行信貸CLO共涉及七類基礎(chǔ)資產(chǎn)，其中個人住房抵押貸款、汽車貸款、信用卡貸款類基礎(chǔ)資產(chǎn)的新發(fā)行規(guī)模排名前三，規(guī)模分別為5162.71億、1965.92億和1171.43億，規(guī)模占比分別達到54%、20%和12%，同時較2018年新增PPP項目債權(quán)類基礎(chǔ)資產(chǎn)。ABN基礎(chǔ)資產(chǎn)情況方面，2019年新發(fā)行ABN共涉及九類基礎(chǔ)資產(chǎn)，其中票據(jù)收益、應(yīng)收債權(quán)、租賃債權(quán)類基礎(chǔ)資產(chǎn)的新發(fā)行規(guī)模排名前三，規(guī)模分別為1467.11億、502.40億和440.71億，規(guī)模占比分別達到51%、17%和15%。信托公司擔(dān)任計劃管理人的企業(yè)ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)方面，2019年涉及的基礎(chǔ)資產(chǎn)全部為企業(yè)債權(quán)，從基礎(chǔ)資產(chǎn)二級分類角度，74.5億的規(guī)模具體包括信托受益權(quán)40億，其他企業(yè)債權(quán)34.5億。

表2:2019年新發(fā)行信托資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)類型

二是底層資產(chǎn)分散或資質(zhì)較好的基礎(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模和占比突出。信托公司參與的新發(fā)行資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，底層資產(chǎn)分散或資質(zhì)較好的基礎(chǔ)資產(chǎn)類業(yè)務(wù)增速更快、占比更高。從2016-2019年新發(fā)行信貸CLO基礎(chǔ)資產(chǎn)來看，房貸、車貸、信用卡貸、消費貸款類整體出現(xiàn)顯著的高速增長態(tài)勢，而企業(yè)貸款類則降幅較大。從同期新發(fā)行ABN基礎(chǔ)資產(chǎn)來看，票據(jù)收益類基礎(chǔ)資產(chǎn)增速快且規(guī)模最大，在2019年新發(fā)行ABN規(guī)模中的占比已經(jīng)達到了51%，這與票據(jù)市場本身體量較大、原始權(quán)益人資質(zhì)較高有關(guān)。

信托參與的存量資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，基礎(chǔ)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與新發(fā)行情況相似。根據(jù)2019年底的存量數(shù)據(jù)，存量信貸CLO中，個人房貸、車貸、信用卡貸占比居于前三，個人房貸占比超過七成，三類基礎(chǔ)資產(chǎn)合計占比超過九成；存量ABN中，票據(jù)收益、應(yīng)收債權(quán)、租賃債權(quán)占比居于前三，三類基礎(chǔ)資產(chǎn)合計占比超過八成。

表3：信托資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)存量余額及結(jié)構(gòu)

未來，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，在宏觀經(jīng)濟增長壓力較大、市場違約多發(fā)的背景下，信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)將更加重視基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量。一是更加重視原始權(quán)益人、差補人的主體資質(zhì)，二是更為重視底層分散的資產(chǎn)，通過資產(chǎn)的安排提高產(chǎn)品的信用等級，三是重視資產(chǎn)證券化產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計，通過產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)化安排提供內(nèi)部增信等。

四、信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的收入貢獻逐步提升

從2019年情況來看，信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)能力尚處于初級階段。信托公司參與方式仍以SPV為主，業(yè)務(wù)能力和分銷能力尚未完全建立，“Pre-ABS/ABN+發(fā)行+分銷”一魚多吃展業(yè)難度較大，資產(chǎn)證券化價值鏈挖掘不易。這也是造成信托資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)同質(zhì)化嚴(yán)重、信托報酬率難以提升、業(yè)務(wù)人員動力不足的重要原因。

未來，信托公司將擺脫單純SPV角色，盡快構(gòu)建業(yè)務(wù)能力，提高業(yè)務(wù)主導(dǎo)性，拓展“發(fā)行+分銷”打包服務(wù)，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)將逐步提升對信托公司的收入貢獻。從資產(chǎn)證券化價值鏈來看，信托公司開展Pre-ABS/ABN業(yè)務(wù)帶有較大的機會性，但分銷環(huán)節(jié)的積極參與已成為各家的重要發(fā)力點，實行“發(fā)行+分銷”打包將成為業(yè)務(wù)趨勢。一方面，通過實施“發(fā)行+分銷”打包，整體報酬率將達到千二以上，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)將獲得更好的收入貢獻。另一方面，報酬率的提高有利于提高業(yè)務(wù)人員展業(yè)積極性，有利于吸引外部成熟人才，并進一步提高信托公司開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的能力和競爭優(yōu)勢。據(jù)調(diào)研，券商/券商資管等開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，多采取“發(fā)行+承銷”打包的服務(wù)方式，合計收費在千二到千三左右，同時券商/券商資管等往往采取前端一次性收費的方式，相比之下信托公司發(fā)行環(huán)節(jié)按年收費和分銷環(huán)節(jié)一次性收費則可實現(xiàn)更高收入，因此在實施市場化考核的情況下，信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)人員展業(yè)積極性將有所提高，對外部成熟人才的吸引力也將增強，信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的競爭優(yōu)勢將進一步凸顯。

五、信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的市場競爭更加激烈

從2019年情況來看，信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)市場競爭更加激烈。一是更多信托公司參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。信貸CLO方面，參與公司由2018年的16家增至2019年的23家；ABN方面，參與公司由2018年的25家增至2019年的35家。

二是信貸CLO行業(yè)集中度有所下降，ABN行業(yè)集中度進一步提高，信托公司擔(dān)任計劃管理人的企業(yè)ABS則僅有華能信托一家信托公司有項目落地。信貸CLO行業(yè)集中度下降與更多信托公司參與但市場規(guī)模持平有關(guān)，ABN行業(yè)集中度提高與部分信托公司展業(yè)力度大、規(guī)模高速增長有關(guān)。從企業(yè)ABS一級市場來看，2019年共97家計劃管理人參與，華能信托發(fā)行規(guī)模排名30，行業(yè)排名較上年大幅提升。

三是銀行系和央企系信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)展業(yè)突出。信貸CLO方面，2019年，建信信托、華潤信托、華能信托新發(fā)行規(guī)模位居前三，其中華能信托從2018年的不足百億猛增到2019年的過千億。ABN方面，2019年，華能信托、天津信托、五礦信托新發(fā)行規(guī)模位居前三，天津信托、云南信托、金谷信托較上年新進前十。

未來，信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)頭部機構(gòu)優(yōu)勢仍在，但頭部機構(gòu)的成功經(jīng)驗也為各家信托公司開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)提供了借鑒，趕超機會仍在。從信托資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展來看，部分先進信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)規(guī)?？焖僭鲩L，且取得了不錯的經(jīng)營業(yè)績，與其對信托資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略重視程度、資源稟賦情況、重點客戶開發(fā)情況關(guān)系很大。就銀行系和央企系信托公司來說，其資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)展業(yè)力度較大，與積極開發(fā)關(guān)聯(lián)機構(gòu)資源、戰(zhàn)略合作客戶直接相關(guān)。例如信貸CLO業(yè)務(wù)的發(fā)起機構(gòu)中，2019年中國建設(shè)銀行作為發(fā)起機構(gòu)的發(fā)行規(guī)模達到1628.22億，中信銀行作為發(fā)起機構(gòu)的發(fā)行規(guī)模達到484.08億，興業(yè)銀行作為發(fā)起機構(gòu)的發(fā)行規(guī)模達到465.02億。再如ABN業(yè)務(wù)的發(fā)起機構(gòu)中，2019年以中核融資租賃作為發(fā)起機構(gòu)的發(fā)行規(guī)模達到300億元，而中核融資租賃是華能信托的重點拓展對象，僅2019年以中核融資租賃作為發(fā)起機構(gòu)的ABN項目已超過20單，兩家公司的集團公司中核集團和華能集團也是戰(zhàn)略合作客戶；2019年以中兵融資租賃公司和立根融資租賃公司作為發(fā)起機構(gòu)的發(fā)行規(guī)模分別達到100億元，而2019年天津信托ABN業(yè)務(wù)的快速發(fā)展與其重點拓展包括前述兩家融資租賃公司在內(nèi)的租賃公司客戶直接相關(guān)。

作者：崔繼培（中誠信托）